텔라독(TDOC) 주가 전망 & 투자 포인트

텔라독(TDOC) 주가 전망 & 투자 포인트

요약

• 이 회사는 현재 경쟁사보다 의사 네트워크가 더 큰 CAGR 32%라는 급성장하는 원격 건강 시장에서 13%의 시장 점유율을 가진 시장 선두주자다.
• 국제적 확장, 교차 판매 기회, 수익 및 비용 시너지 측면에서 리봉고 합병과 함께 엄청난 성장 잠재력.
• 소비자의 원격 건강 채택이 증가하고 시장 CAGR이 24.7%로 예상됨에 따라 정신 건강 상담을 활용할 수 있는 높은 잠재력
• 2021년 82%의 높은 매출 성장 전망과 함께 P/S 평가를 바탕으로 회사를 평가해 20%의 상승률을 이끌어냈다.

게티 이미지를 통한 FatCamera/E+

출처: 텔라독 상태

텔라독헬스(TDOC)는 상담과 모니터링을 위한 가상 플랫폼을 통해 환자와 의사를 연결하는 글로벌 가상 헬스케어 서비스 기업이다. 우리는 그 회사가 미국에서 시장 지배력을 획득하는 데 있어 선제적 우위 등의 요인을 분석했다. 이것은 그들이 의사들과 초기 단계에서 관계를 맺을 수 있었기 때문에 회사에게 중요한 성장 동력이 된다. 우리는 또한 리봉고(LVGO) 합병과 그것으로부터 파생된 잠재적인 시너지 및 교차판매 기회를 살펴보았다. 이를 통해 회사는 상위 라인 성장을 견인할 수 있는 기회를 제공하는 동시에 잠재적으로 추가 제품을 국제적으로 확장할 수 있다. 더 나아가 원격 건강의 수용성 증가, 텔레독 건강의 정신 장애의 잠재적 증가와 같은 거시적인 요인을 탐구했다. 정신 건강은 회사의 중요한 원동력이 되어왔고, 이는 회사의 수익 증가를 지속시키는데 도움을 줄 것으로 예상된다. 마지막으로, 우리는 회사에 의해 발생하는 높은 운영 비용과 관련된 위험을 평가했다.

의사 네트워크 확대와 원격 건강 시장의 선두 주자

텔라독 헬스(Teladoc Health)는 텔레헬스 서비스 시장에서 미국 및 전 세계 시장을 선도하고 있다. 우리는 이것이 텔레헬스 시장에서 처음 몇 개의 회사 중 하나였던 회사의 역사 때문이라고 믿는다. 세계 원격 건강 시장은 2020년 62.45 bln으로 평가되었으며, 2026년까지 CAGR 26.5%의 성장률을 보일 것으로 예측되었다. 그러나 수익의 88%는 미국에서 발생하며, 우리는 주로 회사가 본국에서 갖는 이점에 초점을 맞추고 있다. 미국의 원격 건강 시장은 2020년 8.13달러 bln으로 평가되었고 2026년까지 32%의 CAGR로 성장할 것으로 예측되었다. 전반적으로 시장 선두주자로서, 그 회사는 미국에서 13%의 시장 점유율을 가지고 있다. 이에 비해 이 회사의 주요 경쟁사인 주문형닥터즈, 아메리칸웰(AMWL), MDLive는 각각 3.2%, 3.0%, 1.5%에 불과하다.

출처: 텔라독 헬스, WSJ, 그로조, 벤징가, 홍보 뉴스 와이어

이 대유행은 또한 환자들이 원격 건강 서비스를 이용하려는 의지와 수요를 증가시키는데 도움을 주었다. 빈혈 이후 수요가 감소할 것이라는 우려가 있는 반면, 연구는 그렇지 않다는 것을 보여주었다. 아래 그래프는 2020년 4월의 초기 이용률 급증을 지나, 텔레헬스 이용이 전지구적 봉쇄 이전보다 38배 높은 수준으로 안정화되었음을 보여준다. 게다가 텔라독헬스는 2020년 3분기에도 서비스 이용이 계속 증가했다고 보고했지만, 폐쇄는 해제되었다. 이를 바탕으로 사람들이 적응해야 하고 가상 플랫폼 사용에 대한 일반적인 수용도가 높아짐에 따라 전염병이 텔레헬스 시장에 긍정적인 영향을 미쳤다고 본다.

출처: 맥킨지

텔라독헬스 역시 미국 시장이 연평균 32% 성장할 것으로 전망됨에 따라 텔레헬스에서 기대되는 수요 증가를 충족시킬 수 있는 좋은 위치를 차지하고 있다. 그 회사는 미국 전역에 5만 5천 명의 의사들을 거느린 상당히 큰 규모의 의사 네트워크를 가지고 있다. 이에 비해 미국 내 의사 온 디맨드(Doctors on Demand)와 아메리칸 웰(American Well)은 모두 1,400명의 의사만을 보유하고 있다. 텔라독 건강은 의사 수에서 분명한 이점을 가지고 있지만, 우리는 텔라독 건강은 경쟁사들이 의사를 정규직으로 고용하는 동안 시간 단위로 의사를 계약한다는 점도 고려할 필요가 있다. 이는 각 의사가 수행하는 상담 횟수에 큰 변화를 가져온다.

회사	의사 수	총 방문수('mln')	의사당 총 상담 수
텔라독 헬스	55,000	10.6	193
온 디맨드 의사들	1,400	6	4,286
아메리칸 웰	1,400	5.9	4,214

출처: HBS, CNN, AMG, 텔라독 헬스, 포브스, 암웰, 하베인 인베스트먼트

전반적으로 텔라독헬스가 경쟁사와 비교해 상당한 시장 점유율을 차지하고 있는 것은 분명하다. 그 회사는 또한 파트타임으로 일하지만 미국에 훨씬 더 많은 수의 의사를 두고 있다. 우리는 이것이 지리적으로 전국으로 퍼질 수 있고 그 결과 더 넓은 의사 기반에 도달할 수 있다는 회사의 이점에 작용한다고 믿는다. 경쟁사 대비 현재 미국 전체 의사 중 6%가 플랫폼을 사용하고 있으며, 미국 내과의사 중 0.15%만이 서비스를 이용하고 있다. 이러한 접근방식은 더 많은 의사들이 경쟁사와는 달리 원격 보건에 텔라독 보건의 서비스를 사용할 수 있도록 수용도를 개선할 수 있다. 따라서 시장이 빈혈 이후 가속화된 속도로 성장함에 따라, 우리는 의사 기반에 더 큰 침투가 그 회사가 경쟁사들보다 훨씬 더 빠르게 그것의 상위 라인을 성장시킬 수 있을 것으로 믿는다. 아래 표는 향후 3년간의 매출 전망치를 나타낸 것이다. 2021년 매출액은 회사 지침에 따라 예측된다. 2022년과 2023년은 미국 원격의료시장 CAGR 32%를 기준으로 전망하고 있다.

세그먼트	2018	2019	2020	2021F	2022년 F	2023년 F
접속료($mln)	351	463	862	1,572	2,075	2,739
성장률(%)		32%	86%	82%	32%	32%
방문료($mln)	67	90	207	377	498	658
성장률(%)		34%	130%	82%	32%	32%

출처: 텔라독 상태 모틀리 바보, PR 뉴스 와이어하베인 인베스트먼트

리봉고 합병을 통한 교차판매 잠재력과 시너지 효과

텔라독헬스도 최근 5년간 M&A 거래 추진에 적극적이다. 텔라독 헬스(Teladoc Health)와 리봉고(Livongo) 간 대규모 합병은 2020년 10월 완료됐다. 18.5bln으로 평가되는 최대 규모의 가상 케어 거래로, 총 어드레스 가능 시장이 121bln으로 텔라독헬스에 상당한 기회를 열었다. 리봉고는 2020년 11bln으로 급성장하고 있는 글로벌 시장으로 CAGR이 33%에 달하는 원격 헬스케어 경영 전문기업이다.

출처: 텔라독 헬스

이번 합병으로 텔라독 헬스사와 리봉고사 간 고객 기반은 25%에 불과해 엄청난 교차 판매 기회도 확보했다. 텔라독헬스는 2019년 전체 고객 기반에 해당하는 약 53mln 고객에게 리봉고의 추가 기능을 제공할 수 있는 기회를 제공한다. 분석가들은 또 만성질환 환자들 사이에서 행동건강 문제에 대한 수요가 높은 만큼 텔라독헬스의 정신건강 제공도 크게 개선될 것으로 전망하고 있다. 이는 만성질환을 앓고 있는 사람들이 일반 인구 대비 우울증 등 정신질환을 2배 이상 경험하고 있기 때문으로 보인다.

이번 합병을 계기로 리봉고의 역량을 국제 고객들에게 제공함으로써 국제적으로 비즈니스를 개선하겠다는 목표도 갖고 있다. 텔라독헬스는 현재 175개 이상의 국가에서 활동하고 있어, 현재 사업체의 12%에 불과한 국제 매출을 늘릴 수 있는 상당한 기회를 열어주고 있다. 합병으로 리봉고의 유통채널도 활용할 수 있어 국제적 확대 외에 기존 유통채널도 확대할 수 있게 됐다. 미국에만 있을 것이지만, 그것은 또한 그들이 인구 내에서 더 폭넓은 지지를 얻는 데 도움이 될 수 있다.

이번 합병으로 두 회사 간의 비용 시너지 효과도 얻을 수 있을 것이다. 텔라독헬스는 2022년까지 60mln의 비용을 절감할 수 있을 것으로 기대된다. 게다가, 수익 시너지는 2025년까지 최고 500 mln의 성장을 촉진할 수 있다. 그것은 2020년에 창출된 수입의 46%에 해당한다.

출처: 텔라독 헬스

전체적으로 이번 합병은 시장에서 회사의 입지를 향상시키고 회사의 실질적인 성장을 견인할 것으로 예상된다. Teladoc Health의 현재 서비스에 만성 질환 관리 오퍼링이 포함되어 있어 고객에게 원스톱 솔루션을 제공한다. 게다가, 그것은 그 회사가 국제적으로 확장하고 잠재적으로 국제적인 수익을 증가시킬 수 있도록 한다. 또한, 교차 판매 기회는 회사가 더 많은 고객에게 접근할 수 있는 기회를 제공할 수도 있다. 결론적으로 이번 합병을 통해 단기적으로는 수익과 비용 시너지 효과로 회사의 매출 증가가 증가할 것으로 기대한다. 텔라독헬스는 리봉고 관련 매출을 '기타' 수익 부문으로 보고한다. 2021년 기업지도를 바탕으로 82%의 매출 성장을 예상했다. 2022년과 2023년에는 원격 헬스케어 관리 시장 CAGR에 따라 성장률이 33%에 이를 것으로 예측했다. 전체적으로 리봉고는 텔라독헬스 매출의 2%에 기여할 것으로 예상된다.

리봉고 세입 기부금	2020	2021F	2022년 F	2023년 F
기타($mln)	25	46	61	81
성장률(%)		82%	33%	33%

출처: 텔라독 상태 모틀리 바보, 글로브 뉴스 와이어

정신건강에 초점을 맞춘 텔레헬스 도입의 증가추이에 관한 연구

텔라독헬스는 지난 5년 동안 자사의 서비스를 공격적으로 성장시켜 왔으며, 이 회사는 원격의료 시장 내에서 완전한 서비스 세트를 제공할 수 있게 되었다. 이 회사는 이제 1차 진료부터 급성 진료, 심지어 원격 환자 모니터링까지 전 범위의 의료 서비스를 제공할 수 있게 되었다.

출처: 텔라독 헬스

텔라독헬스 내에서 주목할 만한 서비스는 2015년 1월 인수한 BetterHelp 서비스다. BetterHelp는 가상으로 정신적, 행동적, 상담적 서비스를 가능하게 하는 플랫폼이다. 이 대유행을 통해 텔라독은 정신건강 방문 수요가 500% 급증했다. 대유행과 정신건강 방문 급증으로 원격의료 서비스 수용성이 높아진 것은 회사에 긍정적인 신호라고 본다. 폐쇄가 풀리면서 다른 형태의 헬스케어 문제와 달리 인터넷을 통한 상담과 치료 제공이 용이해짐에 따라 정신건강서비스에 대한 수요 증가가 대유행을 넘어 지속될 가능성이 높다. 맥킨지가 2021년 2월 실시한 설문조사에 따르면 정신건강 전문의가 텔레헬스를 통한 방문 횟수가 가장 많은 것으로 나타났다. 약물 사용 장애 치료가 그 뒤를 바짝 따랐다.

출처: 맥킨지

우리의 분석에 따르면, 정신의학은 주로 그것과 관련된 치료의 형태 때문에 다른 의학적 문제들에 비해 더 높은 원격 건강 방문을 계속해서 경험했다. 대부분의 정신장애는 교육, 훈련, 의사소통을 통해 치료할 수 있는데, 원격의료 플랫폼은 진단과 치료의 전 과정에 쉽게 맞출 수 있다. 이에 비해 위에 열거된 다른 형태의 질병은 가상 환경에 대한 도전을 제기하는 환자에 대한 진단을 실시하기 위해 전문의의 신체검사를 필요로 한다. 미국 정신건강국은 청소년들 사이에서 정신건강이 악화될 가능성이 있다고 보고했다. 이 보고서는 또한 유행병이 강제로 폐쇄되기 전부터 정신 건강 장애의 유행이 증가하고 있다고 언급하고 있다. 이 보고서는 또한 청소년과 성인의 상당 부분이 전염병 이전에 아직 정신 건강상의 도움을 구하지 못했다고 지적한다. 이 보고서를 토대로 청소년과 성인의 60% 이상이 대유행 요인에 의해 대유행 이전보다 더 높은 치료를 받을 것으로 예상한다.

또한, 메디케어는 정신 건강 장애도 포함하도록 원격 건강 서비스의 범위를 늘렸다. 이를 통해 더 많은 개인들도 원격진료를 통해 정신건강 전문가들과 접촉할 수 있을 것으로 기대된다. 메디케어 원격 건강 서비스에는 가정용 투석을 위한 월말기 신장병 방문도 포함되었다. 그 밖의 서비스로는 원격 건강 플랫폼을 사용하여 치료를 받을 수 있는 응급 상황이 포함된다. 대유행으로 인해 메디케어가 제공하는 이러한 증가는 원격 건강 서비스의 이용과 수용을 증가시키는 요인이 될 수 있다. 대유행 동안, 2.3 mln의 추가 미국인들이 메디케어 서비스에 등록했다. 이는 텔라독헬스가 메디케어(Medicare)와 적극적으로 협력해 미국 전역의 환자에게 더 쉽고 저렴한 의료 서비스를 제공하기 때문에 긍정적이다.

출처: 맥킨지

전반적으로 텔라독헬스는 가상 플랫폼을 통해 모든 형태의 의료 서비스를 제공할 수 있다. 서비스의 주요 성장은 정신 건강 내에 있었다. 다른 건강 관련 문제들에 비해 사실상 정신 건강 서비스 제공의 용이성이 크게 성장할 수 있었다. 게다가, 메디케어는 자신의 계획 내에서 개인에게 원격 건강 접속을 제공함으로써 더 많은 미국인들이 텔라독 건강에 접속할 수 있게 한다. 유행병은 전통적인 건강관리 대안으로 원격 건강의 수용을 증가시키는데 도움을 주었다. 우리는 이 모든 요소들이 회사의 미래 성장에 기여할 것으로 기대한다. 회사가 각 건강관리 부문의 수익 점유율을 세분화하지는 않았지만, 우리는 80%의 정신 건강관리 환자의 재방문율에 의해 수익이 점진적으로 증가할 것으로 믿는다. 또 2021년 말까지 정신건강 방문이 1000% 증가해 2020년 성장률을 두 배로 끌어올릴 것으로 기대하고 있다. 나아가 2027년까지 전 세계 원격의료 정신건강보험 시장이 연평균 24.7% 성장할 것으로 전망됐다. 이러한 통계를 바탕으로 2020년과 2021년에 비친 강력한 수요와 함께 시장의 높은 성장률을 감안할 때 정신건강 시장을 활용할 수 있을 것으로 본다.

높은 SG&A로 인해 수익성이 여전히 보이지 않음

텔라독헬스는 판매 및 마케팅 관련 비용이 높아 수익성에 상당한 리스크를 안고 있다. 2020년에는 리봉고와의 합병으로 회사에 발생한 SG&A 비용이 크게 증가했다. 2015년 이후 SG&A 전체 비용이 하락세를 보이고 있지만 여전히 회사에 상당한 비용을 제시하고 있다. 마케팅·판매·기술·관리비 등 운영비가 2019년에 비해 2020년 100% 이상 증가한 것으로 나타났다. 회사가 성장함에 따라 발생하는 비용의 증가는 수익성에 부정적인 영향을 미칠 수 있다.

출처: 텔라독 상태

아래 표는 아메리칸 웰과 비교한 텔라독헬스의 SG&A 비용을 보여준다. 텔라독헬스는 지난 3년간 경쟁사 대비 SG&A 비용 비중이 높았다. 시장에서는 텔라독헬스가 우세하지만 경쟁사보다 발생 비용이 현저히 높으면 장기적으로 버티기 어렵다.

회사 SG&A / 매출	2018	2019	2020	평균
텔라독 헬스	63.46%	61.29%	81.07%	68.61%
아메리칸 웰	50.93%	53.25%	63.58%	55.92%

출처: 텔라독 헬스, WSJ, 카빈 인베스트먼트

전반적으로 텔라독헬스가 SG&A 비용을 줄여야 장기적으로 이익이 될 것으로 본다. 그렇지 못할 경우 투자에서 제시된 가치로 인해 아메리칸 웰과 같은 경쟁업체가 투자자들의 호감을 받을 가능성이 높다. 우리의 예측에 따르면, 높은 SG&A 비용은 자유현금흐름이 -20%로 정체되는 데 영향을 미친다. 플러스 자유 현금흐름을 얻기 위해서는 SG&A 비용을 30%까지 줄여야 할 것이다. 전체적으로 우리 모델은 2025년까지 순이익이 -21.3%로 마이너스 수준을 유지할 것으로 예상된다는 것을 보여준다.

출처: 텔라독헬스, 카벤투자

가치평가

텔라독 보건의 평균 5년 수익 증가율은 71.56%. 이 회사의 평균 5년 총이익과 순이익은 각각 69.5%와 -38.29%이다. 이는 지난 5년 동안 공격적으로 확장되었기 때문에 회사가 초래한 높은 운영비를 더욱 강조한다. 리봉고 합병으로 인한 운영비 증가가 주요 원인으로 2020년 마진이 감소했다.

텔라독헬스도 2019~2020년 ROE 하락세를 겪었다. 공격적인 인수합병(M&A) 전략이 서비스 성장에 도움이 됐지만 리봉고 인수로 재무적 지위가 큰 타격을 입은 것은 다시 한 번 분명하다. 우리는 이것이 일회성 지출이 될 것으로 예상한다. 경영진은 회사의 재무상태 회복을 위해 자신이 취득한 기업을 텔라독헬스와 보다 효과적으로 통합하는 데 주력할 필요가 있을 것이다.

출처: 텔라독 상태

이 회사의 평균 5년 무상현금 흐름은 -68.92%이다. 우리 모델에 따르면 향후 5년간 회사의 영업현금흐름이 크게 증가하고 있다. 이는 앞서 논의한 높은 운영비 때문이다. 따라서 수익성 달성을 위해서는 영업비용을 30% 절감하고 현금흐름을 적극 확보해야 할 것이다. 우리의 분석에 따르면, 우리는 가까운 미래에 이러한 비용 절감을 보지 못한다.

출처: 텔라독 상태

회사를 가치 있게 평가하기 위해 우리는 지난 5년간 평균 P/S 비율을 취했다. 텔레헬스 시장에서 경쟁하는 공기업이 부족해 기업의 성장성이 높고 이익이 가시화되지 않아 2년 평균 P/S를 바탕으로 가치를 매기기로 했다.

P/S 비율	평균 1년	평균 2년	평균 3년	평균 5년
텔라독 헬스	15.59x	13.97x	12.81x	10.82x

출처: 매크로트렌즈

2021년 수익 예측을 위해 총 수익은 $1.97 bln ~ $2.02 bln의 경영지침에 근거했다. 각 부문별로 2020년 수익 기여율과 경영지침을 곱했다. 2022년과 2023년 예측을 위해 원격의료시장 CAGR을 접속료와 방문료에 대해 32%로 가정했다. 다른 부문은 주로 리봉고 사업을 통해 창출되는 수익으로 구성되어 있으며, 따라서 원격 의료 시장 CAGR이 33%의 성장을 바탕으로 하고 있다. 이는 전체적으로 2021년 82%의 매출 성장을 예고하고 있다. 2022년과 2023년, 두 해 모두 32%의 매출 성장을 예측했다.

세그먼트	2018	2019	2020	2021F	2022년 F	2023년 F
접속료($mln)	351	463	862	1,572	2,075	2,739
성장률(%)		32%	86%	82%	32%	32%
방문료($mln)	67	90	207	377	498	658
성장률(%)		34%	130%	82%	32%	32%
기타($mln)	-	-	25	46	61	81
성장률(%)		0%	2500%	82%	33%	33%
총($mln)	418	553	1,094	1,995	2,634	3,477
성장률(%)		32%	98%	82%	32%	32%

출처: 텔라독 상태 모틀리 바보, PR 뉴스 와이어, 글로브 뉴스 와이어하베인 인베스트먼트

매출 전망과 2년 평균 P/S 비율을 기준으로 텔레독스 헬스의 경우 20%를 상회한다.

P/S 평가	2021F	2022년 F	2023년 F
수익($mln)	1,995	2,634	3,477
P/S 비율	13.97x	13.97x	13.97x
평가($mln)	27,879	36,807	48,593
공유 미결('mln')	154.53	154.53	154.53
타겟 프라이스	$180.41	$238.18	$314.46
현재 가격	$150.04	$150.04	$150.04
거꾸로	20%	59%	110%

출처: 하베인 인베스트먼트

평결

텔라독헬스는 현재 미국 내 32% CAGR, 전 세계 26.5%의 성장률을 기록할 것으로 전망되는 원격의료 시장 내 시장 선두주자다. 이 회사는 선점 우위가 지속되며 시장 내 우위 기업이 되도록 도왔다. 이 회사는 또한 의사 네트워크를 빠르게 확장하기 위해 전임자를 고용하는 대신에 계약 의사들의 독특한 접근법을 시간 단위로 사용했다. 다음으로 우리는 리봉고 합병에서 파생된 엄청난 잠재력에 대해 토론했다. 복합기업은 2025년까지 국제적으로 확장, 서비스 확대, 대형 고객층 교차 판매, 수익 및 비용 시너지 도출 등이 가능해진다. 이는 텔라독헬스가 제시한 큰 베팅으로, 목표치를 충족하면서 향후 1년간 적절한 통합이 이루어지도록 면밀하게 감시해야 할 것이다.

우리는 또한 회사가 제공하는 전체 서비스 세트와 BetterHelp 사업을 통해 정신 건강 서비스를 증가시킬 수 있는 가능성에 대해서도 논의하였다. 또한, 원격 건강 서비스 특히 정신 건강에 대한 메디케어 확장은 회사에 도움이 될 것으로 예상된다. 이 회사의 강점이 유망한 것으로 보이지만 텔라독헬스는 경쟁사에 비해 운영비가 높다. 이는 회사가 수익을 증대함에 따라 지속적인 손실로 이어질 것이기 때문에 회사에 상당한 위협이다. 경영진은 투자자의 가치를 도출하기 위해 운영비에서 비용절감 가능성을 식별해야 할 것이다. 전체적으로 텔라독 헬스 분석에 기초하여 우리는 회사를 목표가격 180.41달러로 평가한다.